近期美國SEC 起訴幣安，並將多個代幣認定為證券，引發市場對於山寨幣的拋售，恐慌情緒蔓延。在我們看來，底部可能已經接近，山寨幣的資金正在向BTC、ETH 聚集，市場將通過震蕩的方式完成築底。展望下半年的宏觀環境，我們分析了美國經濟發展的三種情形，以及其對加密市場的影響，儘管過程可能不會一帆風順，但BTC 經歷波動後將重新上漲。
一、短期可能繼續震盪，但已接近底部
1、SEC 監管事件引發山寨拋售，短期關注BNB 是否企穩
SEC 對幣安發起民事訴訟，同時將ADA、SOL、MATIC 等代幣認定為證券，重新引起市場對於監管的擔憂。出於合規的原因，某些機構投資者不得不拋售手中的山寨幣，甚至交易平台Robinhood 也將下架這些山寨幣，給市場帶來了短期的拋壓。
圖：ADA、SOL、MATIC 等SEC 認定為證券的代幣大幅下跌
BNB 最大跌幅也超過了20%，其走勢可作為市場的風向標，代表市場對於監管事件的解讀。去年12 月幣安FUD 引發提幣潮時，BNB 最低跌至$220，隨後反彈企穩。$220 是一個重要的價格關口，既是前期低點的支撐位，也是廣泛關注的Venus 黑客「清算價」（實際上，幣安表示已經接管該黑客的頭寸，並不會發生清算）。本次BNB 回測了$220 的低點，而後迅速反彈，幣安也順勢推出新一期Launchpool 提振BNB 價格，若BNB 能企穩震盪一段時間，則表明市場逐漸消化SEC 利空的影響。
圖：BNB 在前期低點$220 獲得支撐
2、山寨跌回低位，BTC 價格堅挺，底部可能已經接近
從價格上看，許多山寨幣已經回到1 月上漲前的低位，甚至不少山寨幣已經跌破去年11 月的底部。本次幣安監管事件與去年FTX 暴雷截然不同，沒有跡象表明幣安挪用用戶資產產生虧空，最壞的結果可能是幣安關閉美國站，因此對於市場的影響也將比當時更小。考慮到山寨幣已經跌回前期的低位，繼續往下的空間不大，我們可能已經接近底部。
圖：除去BTC、ETH 的加密貨幣總市值已下跌至去年11 月FTX 暴雷後的水平
同時，BTC、ETH 相對來說價格堅挺，即使在監管利空的情況下，年初至今漲幅仍有50% 左右，表明大資金仍然對市場具有較強的信心。山寨幣上的資金可能並未流出市場，而是向BTC 和ETH 聚集。
圖：BTC、ETH 年初至今漲幅仍有50% 左右
當然，SEC 也有較小的可能加碼對於加密行業的製裁，但經歷一輪下跌之後，風險已經釋放，繼續下跌的空間有限。短期來看，市場大概率通過震蕩的方式築底，從而消化利空的影響。
二、下半年加密市場上漲的三種情形
展望下半年，整體宏觀形勢將逐漸向著有利的方向發展。美國仍是全球對加密市場影響最大的國家，根據美國的經濟情況，以及美聯儲相應的貨幣政策，我們可能會遇到三種情形：1）美國經濟不衰退，美股進入牛市，從而資金外溢進入加密資產；2）美國經濟淺衰退，美聯儲於年底開啟降息，BTC 將受益寬鬆預期而提前上漲；3）美國經濟深度衰退，引發流動性危機，美聯儲重啟QE，BTC 將迎來類似今年3 月的快速上漲。
1、 美國經濟不衰退，美股牛市帶來資金外溢
今年以來，美國通脹超預期下降，就業數據和大型科技公司業績也表現良好，顯示美國經濟非常強勁。在AI 熱潮的帶動下，納斯達克指數強勢上漲，距離1 月低點的漲幅超過30%，蘋果、英偉達創出歷史新高。本次上漲主要由大型科技公司驅動，若美國經濟不衰退，美股將延續趨勢，進入全面牛市。在牛市的中後期，美股溢出資金將進入加密市場，推升市場價格。
回顾上一轮牛市，在美股牛市前期，加密资产有所上涨，但基本是跟随的逻辑，并未显著跑赢。在美股牛市的中后期，资金开始从美股外溢，流向体量更小的加密资产，加密资产迎来整体涨幅最大、最快的时段，BTC 在 5 个月内从 $10000 上涨至 $60000。因此，若美国经济不衰退，美股重新进入牛市，资金也将在牛市中后期外溢进入加密资产。
圖：BTC 在美股牛市中後期加速上漲
2、 美國經濟淺衰退，美聯儲降息帶來寬鬆預期
由於美聯儲加息速度過快，美國經濟有不小的概率走向衰退，但衰退的程度不會太深。在美國經濟衰退的情況下，美聯儲無法將利率維持在高位，可能最早將於年底開始降息。降息意味著資金的成本降低，有利於資金流向風險資產，同時也意味著美聯儲開啟寬鬆週期，BTC 會因為市場預期美聯儲降息而提前上漲。
回顧上一輪降息週期，美聯儲於2019 年1 月最後一次加息，於2019 年7 月首次開始降息。在這期間，受益於美聯儲降息帶來的寬鬆預期，比特幣從2 月的$3300 上漲至6 月的$13000。因此，在美聯儲停止加息之後，市場會在某個時點預期美聯儲開始降息，BTC 將受益於寬鬆預期迎來一波上漲。
圖：2019 年美聯儲停止加息期間，BTC 從$3300 上漲至$13000，白線是美國聯邦基金有效利率
3、美國經濟深度衰退，美聯儲重啟QE 救市
雖然從目前的情況來看，幾乎沒有數據表明美國經濟將會「硬著陸」，但從概率的角度出發，我們確實無法排除這種可能。尤其是在市場沒有充分預期的情況下，一旦美國經濟深度衰退，有很大的可能出現流動性危機，屆時所有資產都會下跌，從而逼迫美聯儲重啟QE 救市。加密資產會因為流動性和避險情緒先下跌，而後受益於QE 釋放的流動性上漲。
回顧今年3 月的美國銀行業危機，BTC 先是因為市場的恐慌和避險情緒下跌，而後美聯儲緊急推出流動性工具救助銀行，資產負債表再度擴張。BTC 受益於小型QE 釋放的流動性，僅用一周時間就從$20000 上漲至$28000。因此，若流動性危機出現，美聯儲大概率重啟QE，屆時BTC 也將重演3 月的快速上漲。
圖：3 月銀行業危機爆發時，BTC 先跌後漲
三、結語
短期來看，BNB 在關鍵支撐位$220 迅速反彈，有望企穩震盪，幫助市場消化監管事件的利空。山寨幣已經跌至年初低位，向下空間有限。資金正在向BTC、ETH 聚集，市場可能通過震蕩的方式完成築底。展望下半年，儘管宏觀環境的不確定性仍然存在，但無論其如何發展， BTC 都有希望迎來一波上漲，我們仍然看好市場下半年的表現。
